中小企業、家計は火の車に。恐怖の「円安スパイラル」に日本が絞り上げられる

英語で円安は「weak yen」が一般的で、円が安くなるは「fall」を使い、少し厳めしい文章では「depreciation」（価値の下落）と表される。ともにネガティブな表現だが、日本では円安を歓迎する傾向が強い。円安は輸出が伸びて景気が良くなり、株高の材料にもなるという期待感からだ。

たしかに円安が輸出に有利であることは否定しない。だが、日本の輸出を主に担っている製造業の会社は為替レート変動のリスクや、輸送・人件費といったコストなどを総合的に判断し、一部の高付加価値部品などを除いて生産拠点を海外に移転している。だから現在、円安と輸出増の相関関係はほとんどなくなっているのだ。

ただ、例えば1ドル＝100円から120円に円が安くなれば、同じ1ドルの輸出でも円換算で20円収益が増える。海外子会社からの利子・配当も同じだ。すると円安で企業の業績見通しは上方修正され、投資家がこれを好感して株価が上がる。

つまり円安は、大企業を甘やかすことになる。結果、収益が増えてもそれを内部留保にため込み、賃上げも技術開発投資も放置されてきた。

一方、輸入はといえば日本は食糧もエネルギーも、最近では半導体も海外に依存している。これらはドルで取引されているから、円安はドルに換算した輸入代金を膨らませ、日本企業の収益を圧迫する。

先に例示した為替レート変動では、それまで1ドル100円で輸入できたものが、20円余分に支払わなければならなくなる。

この追加費用を国内販売価格に上乗せすれば買い控えによって売り上げが減少し、かといって上乗せしなければその分、企業の収益が減るため、賃金下げにつながる。

売り上げは減少しているのに消費者物価が上昇し、しかし賃上げはこれに追いつかない。むしろ企業収益の悪化から賃金は抑制されるだろう。個人消費と企業投資が落ち込めば景気は悪くなる。

不況＝stagnation、しかし物価は上がる＝inflation。景気停滞下のインフレ昂進というこの現象をスタグフレーション（stagflation）と呼ぶ。景気を刺激しようとすればインフレが進み、インフレを抑制しようとすれば不況が深まる経済の合併症で、いよいよ日本でもこのスタグフレーションが現実のものとなりつつある。

1年前の円相場は1ドル＝105円前後だった。それが今年の年明けに1ドル＝116円と5年ぶりの安値をつけ、さらに4月13日には一時1ドル＝126円と20年ぶりの水準にまで急落した。

円はドルに対して1年間で20円ほど安くなり、その傾向は加速している。対ドルだけではない。対ユーロでも対ポンドでも異例の安値水準だ。円は著しく弱くなっている。

その材料の第一は、日米の金利差だ。通貨は金利の高い方に動く。アメリカの金利が日本よりある程度以上高ければ、円をドルに替える材料になり、円売りドル買いで円安になる。

アメリカの利上げはすでに市場に織り込まれていたが、FRB（米連邦準備理事会）は3月16日に予想通り政策金利を引き上げた。以降も年内に7回は利上げを追加すると見られている。これでアメリカの長期金利が一時2.5％にまで跳ね上がった（国債価格は下落した）。

イングランド銀行も利上げを実施し、欧州中央銀行（ECB）も金融引き締めを明らかにしている。世界の金融政策はインフレ抑制に軸足を移し、国際的に金利が上昇しているから、日本の長期金利も上がらないと不自然だ。

しかし、日銀はこの不自然を押し通している。長期金利に連動する国債利回りを提示し、その「指し値」で国債を無制限に購入するという強硬策に踏み切ったのだ。

周知のように「デフレの克服」を公約した安倍政権は2013年1月、「物価上昇率2％を目標とする金融緩和」について日銀と共同声明まで出して金融政策を縛った。これがアベノミクスの根幹だ。

だが、物価上昇率はいまだ2％に達していない。これで日銀が金融緩和を修正すれば、アベノミクスは9年以上かけてもデフレを克服できなかったことになる。当然、政府は野党の質問の矢面に立たされるから、日銀は義理が立たない。

義理でなくても、日本経済はそもそも利上げに耐える力が弱い。財務省の試算では、長期金利が2％上昇すれば（アメリカ並みに追いつけば）、財政赤字（国債費）が翌年度に1.6兆円、3年後には7.6兆円膨らむ。ほぼ消費税2％分だ。長期金利上昇は国債価格の下落を意味するから、金利が1％上がれば銀行の保有資産は9兆円ほど減る恐れもある。

中央銀行の政治的独立性は大切だと学校で習ったが、つくづくその通りだと思わざるを得ない。主要国が続々と金融緩和からの出口をアナウンスし、インフレ予防に軸足を移していたのだから、日銀もその世界の流れに柔軟に対応するべきだった。

しかし、黒田東彦総裁は物価上昇率2％にこだわり、緩和維持を強調するばかりだ。安部氏に対する忖度を続けている場合ではない。まずは率直にアベノミクスを総括し、柔軟な金融政策の見直しと、財政再建への意気込みだけでもマーケットに伝えるべきだった。

ただし、日銀だけを責めるのは筋違いだろう。政府が金融政策に介入し、手足を縛っていたのだから。黒田総裁が繰り返し発言していたように、異次元と言われる金融政策の前提は、財政再建と賃上げだった。

量的緩和で細心の注意を払うべきは財政規律の緩みであり、また物価が2％上昇しても賃上げがそれに追いつかなければデフレ克服とはならない。

なのに財政も円安・低金利に甘えていた。反省どころか、安部元首相はさらなる積極財政を主張して憚らない。これに追従する一部の国会議員たちも「インフレにならないかぎり」と断ったうえで、「自国通貨建ての国債発行による財政赤字は心配することではない」とまで言い出す始末だ。

これが経済学者の仮説ならまだ許せるが、政治家が口走ることではない。借金を返すためにさらに日銀が借金を立て替えると、貸し手にあらかじめ通告しているようなものだ。

中央銀行の国際的信認は、通貨の信認に直結する。その通貨が堕落すれば、財政赤字はさらに膨張する。足元にはインフレが迫っている。アメリカと日本の金利差は拡大するだろう。しかも日銀のゼロ金利維持も持続不能だ。このままでは金利も物価も上がる最悪のシナリオが現実になりかねない。

こんな大変なときに、プーチンがやらかした。米欧日はウクライナに侵攻したプーチンを懲らしめるために最大限の経済制裁を課した。ロシアは世界有数の資源国だ。結果、資源価格は高騰する。

円安第２の材料は、経常収支赤字である。日本の貿易収支は7ヶ月連続の赤字。エネルギー価格の高騰で2月の輸入は34％増えた。高い原油を買うためには円を売ってドルに替えなければはならない。円売りで円安になり、円安になるから原油輸入価格はさらに上昇する。円安が円安を呼ぶ悪循環、「円安スパイラル」だ。

ロシアのウクライナ侵攻は想定外だとしても、エネルギー価格の高騰は予見できたことだ。脱炭素への流れは加速しており、膨大なCO2を排出する化石燃料は「座礁資産」となって投資マネーが急減する。その分、再生可能エネルギーまでの繋ぎとして天然ガスの需要が高まる。ロシアはその最大供給地のひとつだ。エネルギーだけではない。穀物も半導体も国際価格は右肩上がりだった。

以上、日米金利差拡大および資源価格高騰による経常収支赤字膨張というふたつの材料から見ても、円には構造的な下落圧力がかかっている。ここにさらに輸入インフレという要素も追加される。

それでも金融緩和にこだわる日本は出口の議論さえサボタージュしてきた。アベノミクスへの忖度だろうか。この期に及んで日銀は3月30日、2.3兆円の国債を購入したが、これは9年ぶりの規模だ。金利抑制をいつまで維持できるかまったく見通しは立たないが、できるところまで続けるという無責任さだ。

黒田日銀総裁は「円安の影響は不均一だ」と言う。その通り。一部の大企業や富裕層は恩恵を受けるかもしれないが、それが日本経済全体に染み渡ることはない。特に内需型の中小企業や家計は、円安スタグフレーションに絞り上げられることになる。

マーケットはこの政策の不整合性を冷静に見つめている。

ここでもっともシンプルで古典的な通貨投機を想定してみよう。現行の為替レート、かりに1ドル＝124円で先物決済の契約を結ぶ。期日はアメリカの利上げが確実な次回5月3日のFOMC（連邦公開市場委員会）、あるいはその次の6月14日でもいい。この利上げは従来の0.25％ではなく0.5％の大幅アップを予想する声もある。　

そこに向けて低金利で安い円を借りて売り浴びせたらどうなるか？　
防衛のための為替介入は、そもそも日本単独では効果はないし、頼みのアメリカもインフレ抑制に強く軸足を移しており、ドル売り円買いはありえない。それでもし1ドル＝130円にまで円が下落し、さきの契約を決済したとすれば、1ドル当たり7円の利益となる。

問題は、そうした事態になった時、日本の長期金利は市場に委ねた自然な上昇率を上回り（国債価格は下落し）、しかも円安が加速してインフレ圧力がさらに高まり、財政赤字膨張が避けがたくなるということだ。

弱い円は今、売り材料に溢れている。通貨、国債、株式のトリプル安もありえる。いずれにせよ政府・日銀の「楽観バイアス」は格好の投機のターゲットとなることだろう。